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低利率可能长期化

□记者 冯娜娜
近日,中国银行研究院发布了2020年第12期《宏观观察》,主题为《发达经济体面临“三低”困境的原因、风险和未来挑战——基于欧美的经验证据》。
文章认为,2008年全球金融危机深刻地改变

□记者 冯娜娜

近日,中国银行研究院发布了2020年第12期《宏观观察》,主题为《发达经济体面临“三低”困境的原因、风险和未来挑战——基于欧美的经验证据》。

文章认为,2008年全球金融危机深刻地改变了世界经济格局。发达经济体增长持续低迷,在经历各国量化宽松政策后,出现了低增长、低利率、低通胀的“三低”现象。虽然新兴市场国家经济发展异军突起,对世界经济的贡献超过了发达经济体,但发达经济体对全球经济的带动作用不容忽视。因此,有必要从历史因素、环境因素和政策因素等方面,寻找造成“三低”现象的原因,识别“三低”现象的潜在风险,分析未来挑战。

低利率可能长期化

中国银行研究院认为,2008年全球金融危机后,美欧日等发达经济体复苏缓慢。危机后10年(2008—2018年),美欧日的平均GDP增速分别为1.68%、0.7%和0.5%,低于危机前10年(1997—2007年)的平均值3.28%、2.27%和1.22%。发达经济体增长缓慢导致其消费下降,在很大程度上降低了世界经济增长的动能。

该观察认为,低通胀成为困扰货币政策的重要因素。各国的实践表明,货币政策在应对高通胀时表现较好,但想要摆脱通缩或低通胀情况,货币政策的效果十分有限。一方面,低通胀加剧经济增长的脆弱性。低通胀下,社会劳动工资水平降低,抑制了消费需求,引致了企业利润的下滑。另一方面,低通胀限制了货币政策促进经济增长的效力。在低通胀下,部分国家和地区央行需要采取持续非常规货币政策刺激经济,但政策效果会受到“零约束”限制。发达经济体低通胀持续时间过长将会抑制货币政策正常化进程。非常规货币政策释放出的巨量流动性,可能会演变为世界经济的潜在风险。

中国银行研究院分析,发达经济体将可能长期维持低利率状态。总体来看,21世纪以来,各主要发达国家的利率呈下降趋势。欧盟和日本长期在负利率区间徘徊;而美国虽然率先进入加息周期,但2019年10月后又开始不断降息。以长周期视角审视不难发现:一方面,各央行开始降息周期的起始利率越来越低。这表明,发达经济体的货币政策空间不断缩小。另一方面,低利率持续的时间越来越久。日本自20世纪90年代以来,一直维持超低利率;欧盟自应对危机采取量化宽松政策后,基准利率一路走低,甚至进入到负利率区间;美国基准利率也在1%以下维持了8年多的时间。

投资将受抑制

中国银行研究院认为,低利率和低通胀导致金融泡沫迅速累积。低利率和低通胀导致名义利率处于低位,传统的信贷收益偏低。资本出于逐利性,需要寻找资产增值、保值。自欧美等主要发达经济体施行量化宽松政策以来,主要发达经济体的股市都出现了持续上涨。持续的低利率,甚至负利率,将会继续推升资产泡沫。股市本来应该成为经济的“晴雨表”,但大量资本涌入使股市逐渐脱离了经济基本面。一旦全球经济复苏迹象缓慢,资本市场缺少相应的实体收益作为支撑,将会剧烈波动,导致金融风险急剧增加。

中国银行研究院认为,低增长加低通胀降低了经济增长原动力。投资是GDP的重要组成部分,是经济增长的基本推动力,对经挤增长具有乘数效应。投资的增加会引起收入成倍增加,推动消费的增加,拉动经济增长。但低增长降低了投资的回报率,抑制了部分投资需求。与此同时,低通胀对投资也有较为明显的抑制作用。低通胀没有办法缓解企业负债的负担;低通胀传导至最终商品价格上,导致企业投资收益下降;低通胀无法提供更高的工资,不利于调动劳动积极性。以上三点从企业的成本和收益两个方面,对企业投资需求产生抑制作用。

未来的挑战

2020年年初,新冠肺炎疫情的影响超过预期。在IMF的189个成员国中,超过三分之一存在新冠肺炎确诊病例。2月22日,IMF主席格奥尔基耶娃在G20财长会议期间表示,由于受到疫情影响,在IMF预测的极限情境假设下,2020年全球经济增速预测较2020年1月下调0.1个百分点至3.2%。疫情使得稍微扭转的经济增长趋势面临更加严峻的挑战。

中国银行研究院认为,发达经济体宏观政策调整空间有限。持续的利率,甚至负利率降低了货币政策的效果。2012年以来,如何突破“零利率”下限成为全球主要央行讨论与实践的核心议题之一。目前,美欧日都处于低利率时期。未来,低通胀和低增长依旧难以扭转,发达经济体货币政策走向何方?是否在货币政策工具上有所创新以进一步提高货币政策效果?发达国家中央银行面临严峻挑战。

该观察还认为,疫情或加速股市泡沫的破灭,全球金融市场脆弱性增加。随着全球一体化发展,各国金融市场关联度普遍提升,实证结果已经证明,发达经济体对新兴市场国家的资本市场会产生明显的溢出效应。一旦发达经济体资本市场发生系统性金融风险,金融风险将在世界各国金融市场之间迅速传导,并通过金融市场传递至实体经济,最终可能演变为全球性的经济危机。由此可见,未来一段时间内,“三低”现象还将显著增加全球金融市场的脆弱性,系统性金融风险发生概率不容忽视。

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